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深度分析:为何说当前电解铝的成本支撑是个伪命题?

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电解铝行业近年来多次的大行情均与供给端减产有关,包括因亏减产、供给侧改革减产、环保限产、缺电限产等等,但由于其自身重资产属性、强政策属性、强能源属性以及全产业链集团化比例高等多方面原因

第一部分 复盘历史上电解铝因亏损减产

 

概述

 

电解铝行业近年来多次的大行情均与供给端减产有关,包括因亏减产、供给侧改革减产、环保限产、缺电限产等等,但由于其自身重资产属性、强政策属性、强能源属性以及全产业链集团化比例高等多方面原因,触发因亏减产的历史环境均较为惨烈,本文从2015、2018年两次因亏减产来总结触发减产的影响因素,来分析当下电解铝的“成本支撑”是否有参考意义。

 

2015年电解铝行业减产自救

 

2015年11月铝价跌破一万关口,长江有色网均价最低达到了9710元/吨。回顾这波下跌,主要有四个因素:

 

首先,经济大环境下行,房地产投资数据差,新开工面积与竣工面积大幅负增长,实体企业大量倒闭破产,进出口额双双下降,GDP数据首次破7,市场总需求处于极度悲观的氛围;

 

其次,电解铝产能逆势扩张,全年在亏损的情况下山东、新疆、内蒙等地仍然有超过340万吨的电解铝新增产能投放,46万吨产能复产,次年2016年仍然有超过400万吨的新投产计划,且各地政府的补贴政策及极低电力优惠等政策延迟了高成本产能的出清,导致2015年底全行业陷入亏损的境地;

 

再次,成本崩塌式下滑,港口5500大卡煤炭价格暴跌至300元以下,用电价格、氧化铝价格大幅下滑,全产业链成本跌无可跌,陷入亏损的境地;

 

最后,金融机构的做空助推,以及美金升值也对大宗商品定价产生影响。

 

截止2015年底,全行业累计减产356.65万吨,电解铝开工率由8月份的86%降至年底的80.6%,行业一方面通过激烈的内部竞争,挤出高成本产能,抑制新投产进度,另一方面展开自救,前六大铝厂在有色金属协会的协助下组建“6+1”,计划通过联合减产和商业收储来缓解过剩情况,并且政府降低铝材出口关税至0,缓解企业经营压力。2016年初,铝价在行业减产之后达到新的平衡,成本推动及需求改善的背景下大幅反弹,新一轮的经济周期(地产周期)开始。

 

2018年电解铝经历漫长亏损后自发减产

 

2017年供给侧改革限制了电解铝的产能扩张,随后每年的采暖季应急减产及事故减产也抑制了电解铝的扩张速度,电解铝自2017年至2019年运行产能维持在3500~3700万吨的区间。

 

但是由于2018年开始全球经济阶段性见顶,PMI指数大幅下滑,中美贸易争端从年初一月份的钢铝关税到301调查再到后来川普不断地狮子大开口,从500亿扩大到到2000亿的关税征缴范围,从10%扩大到25%的关税比例,导致价格恐慌性的下跌,全球经济回落;

 

期间俄铝被制裁、海德鲁事故以及国内自备电改革、山西河南矿山治理、蓝天保卫战范围扩大至汾渭平原等都对价格起到了短期的刺激,但是在宏观大趋势走弱的大背景下,电解铝上半年复产及新投产能过多,导致了四季度开始再次转为过剩,需求也趋弱,从而铝价震荡下跌,年底行业大部分企业再次陷入亏损。

 

2018年上半年利润较好,据阿拉丁数据,全年新增电解铝产能投产202万吨,复产122万吨,复产和新投产主要集中在上半年,集中在广西、内蒙、贵州等地区,但是伴随下半年陷入亏损,四季度再次触发大规模减产,累计减产309万吨。

 

减产主要分为三类:

 

一是采暖季限产导致的减产,中孚、永登,华宇、兆丰、太原东铝等,铝价大幅下跌后,企业亏损加剧,在采暖季前顺势提前减产,魏桥铝电为采暖季期间按要求停产;

 

二是亏损导致的减产,青海、甘肃地区,电价持续高位,铝厂连续亏损减产;

 

三类是产能淘汰,长宏、铜川、齐星、中铝贵州、林丰、神火等均是宣布产能淘汰进入指环置换环节,纯粹的因亏减产只是其中的一部分因素。

 

经历过18年底19年初的减产后,2019年上半年铝价阶段性反弹,维持在成本线附近震荡,此时贸易战趋向于缓和,开始讨价还价,在现货市场出现大的做市商的背景下,市场氛围回暖。

 

其他亏损时间复盘

 

除此之外,2016年底、2017年底、2020年初、当下均有过价格大幅下跌导致的亏损,但是均未触发大规模的减产,和成本的调整节奏慢于价格的调整速度,尚未亏损现金成本等因素也有关系,根据历史经验,电解铝陷入亏损并维持2-3个月以上才会触发减产。

 

第二部分 电解铝亏损反馈至减产为何如此难?

 

重资产性质 对价格反映迟钝

 

电解铝产业链,从煤电机组、氧化铝生产线、电解槽等均为重资产性质,船大难掉头,尤其是电力机组的调试、电解槽的起槽都要付出巨大的成本,开了就不容易停,停了就不容易开,导致电解铝企业在亏损的境地下会观望一段时间,在囚徒困境且没有希翼的情况下选择部分关停。

 

带动就业、纳税、经济增长 政策属性支撑力度强

 

电解铝产业链条长,建立铝冶炼基地会带动大量的相关就业,例如铝冶炼厂、氧化铝厂、电厂、物流、深加工、社会配套设施、商务活动等等,而且部分地区可以消纳过剩的电力,所以电解铝投资在2021年之前是能源省份考虑引进的座上宾。2015年在行业陷入亏损的境地下,地方政府采取"极端政策",给予部分铝厂非常低的优惠电价将铝厂电力成本大幅拉低,如甘肃省铝企原来电价0.35元/度,直接降到0.25元;有的则直接给予资金补贴,如贵州向遵义铝业划拨 3500 万特殊补助资金,青海百河铝业获得 6000 万元的启槽资金等。

 

集团化生产 产业链条长 全链条亏损后方触发减产

 

铝行业伴随行业的发展,集中化程度越来越高,由于历史的缘故,多数电解铝企业均有自备电厂和自备氧化铝厂,部分大型企业也有自己的矿山、配套的化工企业等,所以对原料价格的上涨或者成品价格的下跌均有较高的容忍度;

 

 

电力方面,目前约65%的电解铝产能拥有自备电,新疆、内蒙地区的自备电基本在坑口附近,能源成本低廉,环境容纳度高,西南地区有水电绿色能源优势,山东铝厂的自备电孤网运行,煤电铝一体化程度较高,煤炭价格受政策管控严格,价格稳定在一定区间内;

 

氧化铝方面,前五大集团占全国产能超过60%,集中度比电解铝高一筹,中铝、魏桥氧化铝有大量的外卖产量,而且中铝、锦江、希翼等企业几乎控制了河南、山西的铝土矿,魏桥在几内亚有自己的矿山,所以电解铝头部企业的上游原料几乎能够满足自备,受原料价格的影响较小。

 

在这种情况下,如果整个产业链条中某个环节尚有利润,那么就不大可能触发减产,只有全产业链成本压无可压的大背景下,方触发电解铝的减产,而且目前社会性质的减产联盟松散,制约能力差,愿意自身减产为行业做贡献的积极性几乎没有。

 

第三部分 当前成本支撑在哪里?

 

当前成本情况

 

今年由于特殊情况,煤炭因多种因素共振导致煤炭供应短缺,煤电上下游博弈激烈,10月份前后发电企业大幅亏损,导致煤炭采购积极性下降,非常规机组停发维修大量增加(亏损),下游大面积拉闸限电,在这种背景下,政府一方面放宽电价浮动空间,放开10%的限制至20%,高耗能行业不受20%限制,部分地区调高至50%~70%,并且峰谷电价亦有调控,导致电解铝企业用电成本大幅上涨。

 

截止11月9日,大家根据市场价格推算几个地区的成本:从几个代表性地区来看,新疆地区受煤电价格影响有限,成本仍然处于低位,冶炼端盈利情况较好;网电由于调整节奏慢,仍处于上浮空间,所以成本仍旧处于高位;山东自备电铝厂受煤炭价格影响较大,伴随煤价下跌,目前也处于盈利状态,近期伴随氧化铝价格下跌,利润进一步放大。

 

未来成本推演

 

考虑到未来煤炭价格可能会长期维持在700上下,电力成本较前期也有了长周期的上涨,氧化铝预计过剩的格局短期内不会改变,价格长周期维持在山西河南成本线上方,预焙阳极预计逐步恢复到合理定价,综合考虑,未来电解铝的成本长期性的抬升,主流地区抬升至14000~15000元/吨。

 

总结

 

电解铝行业由于其自身重资产属性、强政策属性以及全产业链集团化比例高等多方面原因,导致减产更容易出现在价格底部,而不是半山腰成本自身还在塌陷的阶段,考虑到“碳”相关的政策影响长期存在且对铝产业各个环节均有深刻的影响,未来电解铝的成本刚性的抬升了一个层级。

 

目前虽然铝冶炼厂按照实时的价格或者月均的原料采购价格处于亏损的状态,但是考虑到成本也在不断地塌陷,所以目前的成本支撑逻辑是不存在的,只有全产业链的利润均被压缩后,才具有真正的参考意义。

 

大家回顾过去的几段铝的大周期,可以发现大的周期几乎都是需求周期,需求差的时候,减产对行情的影响可能只是昙花一现的水花,例如19年山东大水事故、新疆电力事故等,需求好的时候,配合供给端的减产,价格向上的弹性就会非常的大,“需求定方向,供给定弹性,短缺定利润”当需求大周期向下的时候,短缺只能给冶炼端一定的利润,并不会给太大的泡沫,当趋势变了的时候,不要沉迷于过去的故事,还是要回归供需基本面的。

电解铝

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